Manažeři firem v honbě za maximalizací tržní hodnoty firem v druhé polovině 90. let podporovali „drobné“ účetní prohřešky, kterými firmy nadhodnocovaly své tržby nebo nafukovaly kvalitu vykazovaného zisku. Bohužel až případ Enronu v závěru roku 2001 spustil lavinu opatření, z nichž za nejdůležitější je možné považovat zpřísnění trestů za zkreslování účetnictví a povinnost manažerů podepisovat se pod finanční výkazy firem.
Nedůvěra v účetnictví vedla také ke změně přístupu k vykazovaným zisků. V květnu 2002 prezentovala agentura S&P novou metodiku pro výpočet „core earnings“, které lépe vyjadřují aktuální rentabilitu firem. Tyto „jádrové“ zisky by měly ukazovat výkonnost firem po očištění vlivu nákladů zaměstnaneckých opcí a také dopadu očekávaných výnosů penzijních plánů firem zahrnutých do výpočtu zisků.
Zaměstnanecké penzijní plány se staly v druhé polovině roku 2002 doslova strašákem investorů. Několikaletý pokles akciových trhů zvětšil rozdíl mezi závazky penzijních programů a hodnotou podkladových aktiv. Tato mezera se díky současnému americkému systému účetnictví GAAP promítá do hospodaření firem. Vzhledem k tomu, že závazky penzijních plánů jsou vedeny na principu diskontovaných budoucích výplat, zalepit vzniklou mezeru mohou buď výnosy budoucích let nebo sama firma na úkor zisku před zdaněním. Mezi nejvíce postižené patří automobilky General Motors a Ford. Např. GM by se měl během roku 2003 pokusit účetně (a reálně) vypořádat s mezerou ve výši 18- 23 mld. USD. Někteří akcioví analytici po nových zkušenostech s kvalitou vykazovaných zisků zaměnili ve výpočtu srovnávacích ukazatelů méně průkazný čistý zisk za obtížněji manipulovatelný provozní zisk.
|
Hledáte informace o akciích? Naleznete je spolu s články na toto téma ZDE. |
Druhým neméně sledovaným problémem je rychlost nastartování oživení nejvyspělejších ekonomik světa, zejména té americké. Břemeno odpovědnosti řešení obou problémů spočívá na institucích finanční architektury. Ty mají za úkol rozhýbat globální ekonomiku a zavést taková opatření, aby již žádné účetní bubliny nemohly vznikat.
Období po splasknutí bubliny nadhodnocení cen akcií je spojeno s hledáním historických paralel s cílem odhadnout další možný vývoj. Varovný prst některých ekonomů ukazuje na Japonsko po roce 1989. Hospodářský zázrak v Japonsku na konci osmdesátých let vystřídala dekáda chybných politických rozhodnutí, která způsobila zaostávání ekonomiky za zbytkem světa. Tehdejší ekonomický rozmach vystřídal pokles nadhodnocených cen japonských aktiv (nemovitostí a cenných papírů) na konci 80. let, který se svým relativním rozsahem podobá pádu technologického indexu NASDAQ v uplynulých letech. Japonská inflace měřená indexem spotřebitelských cen je od poloviny devadesátých let záporná.
|
Zajímají-li vás další informace o téměř 500 fondech, naleznete je v naší specializované sekci ZDE. Speciálně na české fondy je zaměřena stránka: fondy.idnes.cz |
Také některé sektory americké ekonomiky prošly v roce 2002 výrazným poklesem cen svých výrobků, který plyne ze silnějšího konkurenčního prostředí, nadměrných kapacit výroby či přeinvestovanosti (technologie a telekomunikace) nebo ekonomické recese (automobilový průmysl). Americká ekonomika se v současnosti nachází také v deflačním pásmu. Vyvstává otázka, zda se Spojené státy nedostanou v dalších letech na podobnou trajektorii jako Japonsko, které se nachází v pasti likvidity a statisticky prochází pátou recesí od roku 1990. Při listopadovém snížení úrokových sazeb americkým FED o 50 bazických bodů si japonský ministr financí posteskl, že závidí americkým tvůrcům měnové politiky jejich prostor ke snižování sazeb. Ani téměř nulové japonské úrokové sazby totiž nejsou schopny pomoci zemi k hospodářskému růstu a ekonomika byla kvůli neúčinnosti měnové politiky několik uplynulých let tažena ze státního rozpočtu.
Každá nová vláda se pokouší najít recept na změnu tohoto stavu, bohužel i nová opatření zavedená premiérem Koizumim (např. reforma zdanění cenných papírů) se minula svým účinkem. Dvanáct let ospalosti japonské ekonomiky však bylo způsobeno zejména krizí úvěrových portfolií japonských bank. Japonské banky půjčovaly na přelomu 80. a 90. let na základě nadhodnocených cen nemovitostí a dalších aktiv. Po pádu cen těchto aktiv prudce poklesla hodnota zástav a tím se zhoršila návratnost úvěrů. Americké banky nepůjčovaly (nebo půjčovaly v malém rozsahu) v uplynulých 5 letech proti zástavě nadhodnocených cenných papírů. Krize americkému bankovnictví tedy zatím nehrozí, a to ani z důvodu nesolventnosti dlužníků amerických bank.
Zdroj: Autor, data Bloomberg
Oproti pesimistické variantě po vzoru Japonska existuje také druhý názorový proud, který představuje například ekonom Merrill Lynch Gerald Cohen. Gerald Cohen přirovnává současný stav americké ekonomiky k situaci z poloviny 50. let. Také tehdy Republikáni ovládli Bílý dům i Kongres, produktivita práce a výstavba nových domů utěšeně rostla, v ekonomice neexistoval tlak na růst cenové hladiny. Deflace 50. let byla krátká a neměla vážné ekonomické důsledky, růst produktivity práce pomohl zabezpečit průměrný 6,6% nominální (a 4% reálný) růst hrubého domácího produktu. Firemní zisky dokázaly růst, přestože firmy snižovaly ceny svých výrobků. Právě rostoucí produktivita je podle pana Cohena nejdůležitější podobností současné a tehdejší ekonomické situace.
Průměrný růst produktivity za posledních sedm let (2,5 %) a zavádění nových technologií by mohly zvrátit nepříznivé ekonomické trendy. Po obnovení poptávky by mělo následovat najímání dříve propouštěných zaměstnanců, nezaměstnanost by tak klesla z dnešních 5,7% pod 5% hranici. Podle Cohena však vzhledem ke kapacitním možnostem ekonomiky nelze očekávat tak prudké oživení ekonomiky, jako v 50. letech, v průběhu kterých činil průměrný roční růst akciového indexu S&P 13,6%.
Jako obvykle, pravda bude zřejmě někde uprostřed. Domnívám se, že minimálně několik dalších čtvrtletí se budou kapitálové trhy pohybovat jako na houpačce. Přestože prostor k růstu zisků firem nadále existuje, zejména vzhledem k nízkým základnám minulých let, kvalita zisků utrpěla. Přestože podíl amerických domácností investujících do akcií v posledních dvou letech poklesl z 58% na 45 %, existuje stále dostatečně velké množství peněz, které „musí“ být proinvestováno. Mezi hráči na trhu převažují „trendoví“ investoři, kteří investují v průběhu růstu a vytvářejí krátké pozice při očekávání výrazných poklesů. Portfolio manažeři na současnou situaci správně reagují zkrácením investičního horizontu svých investic. Jestliže v minulosti drželi jeden titul ve svých portfoliích třeba i 10 let, dnes toto období zkracují na několik let nebo i měsíců. Podobně opatrný přístup lze doporučit také individuálním investorům.
Dopadl na vás nějak přímo nedávný pád akciových trhů? Ovlivnil vaši budoucí investiční orientaci? Těšíme se na vaše názory.
Autor je nezávislý analytik
