Individální investoři by udělali nejlépe, pokud by se spokojili s hypotézou, že neexistuje nikdo, kdo je schopen soustavně překonávat pasívně řízený index a pouze prováděli časově a nákladově nenáročný dozor nad tím, aby jejich portfolia stále plnila funkci resp. účel, pro který byla vytvořena. Zároveň by měli mít na paměti, že:
- mohou vhodnou diverzifikací snížit celkové riziko portfolia (v tomto případě se rizikem rozumí celková volatilita výnosů portfolia) přidáním rizikovějšího aktiva nebo naopak podstatně snížit celkové riziko portfolia přidáním méně rizikového aktiva, a to při relativně nízkém snížení potenciálního výnosu
- akcie se dlouhodobě ukázaly být nejvýnosnější investicí, ale za cenu vysokého krátkodobého rizika; investoři s dlouhodobým investičním horizontem by se akciím neměli vyhýbat, a to i tehdy, když mají panický strach z většího poklesu jejich cen, protože samotné ignorování akcií u dlouhodobých portfolií zvyšuje investiční riziko (cílem investování je zvýšení reálné kupní síly investovaných peněz a akcie se na rozdíl od pevně úročených cenných papírů pro tento účel ukázaly jako nejlepší řešení)
Výsledky této studie byly postupně přejímány investičními profesionály i laiky, médii či akademiky. Jak se posléze ukázalo, tak každá z těchto skupin se snažila výsledky interpretovat po svém. Profesionálové si závěry studie vysvětlili zcela jedinečně a umně přizpůsobily svůj marketing své vlastní (dez)interpretaci. Média si vůbec nedělala práci s nějakou interpretací a pohodlně šířila do světa to, co jim řekli právě profesionálové. Investiční laikové jsou většinou odkázáni buď na to, co jim sdělí profesionálové, nebo to, co se dozvědí z médií, což nakonec vlastně vyjde nastejno. Jak už to tak bývá, tak nejvíce vzrušení vyvolal zmíněný článek mezi akademiky, pro které je vyvracení či naopak potvrzování tezí svých kolegů otázkou života a smrti. Ne nadarmo se v akademických kruzích traduje kruté leč pravdivé pořekadlo: Publikuj nebo zahyneš!
Z výsledků studie nazvané „Nuttal and Nuttal“ (1998), která se soustředila právě na správnost interpretace závěrů BHB vyplynulo, že existovala pouze jediná naprosto správná citace BHB! Paradoxem je, že subjekt, který jako jediný správně informoval o nálezech BHB svou citaci nakonec chybně opravil...
Ještě dříve než přistoupíme k interpretaci výsledků těchto studií, tak bude praktické si udělat jasno v některých pojmech, se kterými se bude ve zbytku textu operovat a jejichž rozlišení má naprosto zásadní význam:
Investiční politika. Rozdělení prostředků mezi jednotlivá aktiva, tzn. mezi akcie, dluhopisy a hotovost. Investiční politika je vnímána jako pasivní část investičního procesu.
Investiční strategie. Konkrétní způsob realizace investice, tzn. výběr konkrétních titulů a časování obchodů, což je záležitost veskrze aktivního přístupu k investování.
Jak již bylo naznačeno, tak pánové BHB ve své studii zkoumali faktory variability investičních výnosů. Ke své analýze si vybrali portfolia 91 velkých amerických penzijních fondů a zpětně se podívali na jejich vývoj v letech 1973-1984. BHB dospěli k tomuto závěru:
„Data z 91 velkých amerických penzijních fondů naznačují, že investiční politika (alokace aktiv) dominuje nad investiční strategií (časování trhu a výběr konkrétních titulů), protože se podílí 93,6 procenta na variabilitě celkového výnosu portfolií.“
BHB zkoumali variabilitu výnosů vybraných portfolií ve vztahu k variabilitě výnosů tržního portfolia. Výsledek lze proto interpretovat tak, že v průměru 93,6 procenta čtvrtletní variability hodnoty portfolia (tzn. variability výnosů portfolia mezi čtvrtletími) lze připsat variabilitě celkového trhu resp. trhů jednotlivých aktiv, která jsou v portfoliích obsažena.
BHB se nespokojily s výsledky své první studie a o pět let později (1991) ji zopakovali, byť tentokrát v lehce pozměněné sestavě již bez Randolpha Hooda, ale zato s Brianem D. Singerem („Determinants of Portfolio Performance II”). Tentokrát zkoumali 82 portfolií penzijních fondů a jejich vývoj v letech 1977-1987. BSB dospěli k téměř identickému výsledku, protože napodruhé jim vyšel podíl investiční politiky na variabilitě celkových výnosů portfolií roven 91,5 procenta.
Důsledky pro individuální investory
Důsledků je hned několik. Především už zdůrazněná nadřazenost investiční politiky nad investiční strategií. Celkové výnosy portfolia se budou měnit téměř výhradně v závislosti na tom, jak se budou chovat trhy jednotlivých aktiv, zatímco výběr konkrétních titulů nebo časování trhu bude mít na variabilitu celkových výnosů minimální vliv. Investiční profesionálové si toto tvrzení poněkud upravili do té podoby, že jenom profesionálové jsou schopni stanovit nejlepší poměr jednotlivých aktiv v portfoliu. Historická data ale naopak naznačují, že by se investoři bohatě obešli bez draze zaplacených rad, protože se ukázalo, že jakákoliv portfolia s rozumným poměrem jednotlivých aktiv dosáhla vyšších výnosů než portfolia sestavená profesionálními manažery fondů.
Mohlo by se zdát, že investiční strategie (výběr cenných papírů a časování trhu) není důležitá, ale není tomu tak. Investiční strategie je velmi důležitá, ale problém spočívá v tom, že ve skutečnosti téměř nikdo není schopen vybírat CP, které v budoucnu překonají výnos pasivně řízeného tržního portfolia po započtení všech přímých a nepřímých nákladů a ještě méně lidí dokáže správně časovat trh. Závěry, které učinily BHB tuto domněnku jenom potvrzují.
Příště si ukážeme, že ačkoliv výše zmíněné studie nepochybně znamenaly ve světě financí menší revoluci, tak lze proti nim vznést oprávněné námitky. Do hry vstoupí ještě jeden důležitý faktor, který je možná absolutně nejvýznamnější, a to náklady.
Myslíte si, že jsou manažeři fondů schopni časovat trh nebo vybírat správné CP? Jste toho schopni Vy? V jakém poměru alokujete své prostředky mezi jednotlivá aktiva?
 |
